Signály rostoucí skepse se objevují na více frontách. Akcie společnosti Nvidia v posledních týdnech zažily výraznější výprodej, Oracle se propadl poté, co oznámil prudký nárůst výdajů na umělou inteligenci, a investoři jsou stále opatrnější i vůči firmám úzce napojeným na OpenAI. S výhledem na rok 2026 se investiční komunita podle agentury Bloomberg[1] dělí na dva tábory: jedni chtějí expozici vůči AI raději snížit, druzí naopak věří, že právě teď je čas vsadit ještě víc na technologii, která může změnit svět.
„Jsme ve fázi cyklu, kdy se láme chleba,“ říká Jim Morrow, generální ředitel investiční společnosti Callodine Capital Management. „Je to silný příběh, ale teď už si musíme vsadit na to, zda se investice skutečně promění v odpovídající výnosy.“
Trh tažený několika málo jmény
Obavy kolem umělé inteligence se netýkají jen samotného využití technologie, ale především enormních nákladů na její vývoj a otázky, zda budou zákazníci ochotni za AI služby dlouhodobě platit. Odpovědi na tyto dotazy mohou zásadně ovlivnit další vývoj akciových trhů.
Tříletý vzestup indexu S&P 500, během něhož vzrostla jeho hodnota zhruba o 30 bilionů dolarů, byl z velké části tažen několika největšími technologickými firmami – Alphabetem, Microsoftem či společnostmi, které těží z budování AI infrastruktury, jako je již zmiňovaná Nvidia, Broadcom nebo energetická firma Constellation Energy. Pokud by se růst těchto akcií zastavil, pocítí to celé burzovní indexy.
„Tyto akcie nekorigují proto, že by růst zpomalil,“ vysvětluje pro Bloomberg Sameer Bhasin z Value Point Capital. „Korekce přichází ve chvíli, kdy se tempo růstu už dál nezrychluje.“
Hlad po kapitálu a riziko dluhů
Jedním z klíčových témat je přístup ke kapitálu. Jen samotná OpenAI plánuje v příštích letech investice až 1,4 bilionu dolarů. Přestože se firma v říjnu stala nejhodnotnějším startupem na světě, její příjmy zatím zdaleka nepokrývají provozní náklady. Podle serveru The Information má do roku 2029 „spálit“ zhruba 115 miliard dolarů a do kladných čísel se dostat až v roce 2030.
Zatím se OpenAI daří peníze získávat – letos vybrala 40 miliard dolarů od SoftBank a dalších investorů, Nvidia přislíbila investice až 100 miliard dolarů. Právě to ale vyvolává obavy z takzvaného kruhového financování, kdy výrobci čipů nepřímo financují své vlastní zákazníky.
„Když si uvědomíte, že biliony dolarů jsou dnes natlačeny do úzkého okruhu témat a jmen, stačí první náznak problémů a všichni se budou snažit odejít zároveň,“ varuje Eric Clark, portfolio manažer fondu Rational Dynamic Brands.
Podobná rizika se týkají i dalších firem. Oracle sice těžil z růstu poptávky po cloudových službách, ale výstavbu datových center financuje masivním zadlužením. Když firma oznámila vyšší než očekávané kapitálové výdaje a slabší růst cloudových tržeb, akcie prudce oslabily a ukazatel úvěrového rizika se dostal na nejvyšší úroveň od roku 2009.
„Úvěroví investoři jsou chytřejší než akcioví – nebo se alespoň obávají té správné věci, tedy zda dostanou své peníze zpět,“ komentuje situaci Kim Forrest z Bokeh Capital Partners.
Utrácení, které mění DNA Big Techu
Alphabet, Microsoft, Amazon a Meta mají v příštích dvanácti měsících utratit přes 400 miliard dolarů na kapitálových výdajích, převážně za datová centra. Přestože už dnes generují příjmy z AI v cloudu či reklamě, tyto tržby zatím zdaleka nestačí pokrýt náklady.
„Jakékoli zpomalení růstových očekávání povede k tomu, že si trh řekne – tady je problém,“ míní Michael O’Rourke ze společnosti Jonestrading.
Další obavou je prudký růst odpisů. Zatímco na konci roku 2023 činily u Alphabetu, Microsoftu a Mety dohromady asi 10 miliard dolarů za čtvrtletí, letos už se blíží 22 miliardám a příští rok mohou dosáhnout až 30 miliard. To může omezit zpětné odkupy akcií i dividendy.
„Pokud budeme firmu dál zadlužovat kvůli naději, že AI jednou zpeněžíme, ocenění akcií klesne,“ varuje O’Rourke. „Když se to nepovede, ukáže se celý obrat jako zásadní chyba.“
Nejde o druhý dot-com, zatím
Navzdory obavám však většina analytiků upozorňuje, že situace se zatím nepodobá splasknutí internetové bubliny z přelomu tisíciletí. Technologický index Nasdaq 100 se v suočasné době obchoduje zhruba za 26násobek očekávaných zisků, zatímco v roce 2000 to bylo více než 80násobek.
„Tohle nejsou dot-com valuace,“ říká Tony DeSpirito z BlackRocku. „Ano, existují spekulace a iracionální nadšení, ale nemyslím si, že by se týkaly hlavních AI firem.“
Extrémní ocenění mají spíše firmy jako Palantir či Snowflake. Nvidia, Alphabet nebo Microsoft se drží pod hranicí 30násobku zisků, což je na poměry trhu stále relativně umírněné.
Investoři tak stojí před dilematem. Rizika jsou zřejmá a náklady obrovské, ale ceny akcií zatím nepůsobí panicky. „Tento kolektivní způsob uvažování se jednou zlomí,“ uzavírá Sameer Bhasin. „Nečekám kolaps jako v roce 2000, ale rotaci kapitálu určitě ano.“